外需催国内结构转型 寻找机械行业新看点

    机械行业属于中游投资品，景气度与宏观经济环境密切相关。因此，结合相应的政策环境分析下游的资本支出趋势是研究机械设备行业的切入点。2011年是中国经济发展的重要转型年，而整个“十二五”期间下游投资趋势的结构性变化在政策调控的引导下也会比较显著。我们认为，这种变化很可能并不是短期的现象，而是意味着机械行业的长期投资重点在随着我国经济结构的调整而改变。

    2011年表现惨淡

    2011年可谓是机械股的入冬时节，回顾二级市场的全年走势，机械全行业大幅跑输沪深300指数13.5个百分点，位列申万23个一级行业相对涨幅榜倒数第三，成为各机构低配的对象。申万二级行业层面，各子行业的表现出现分化，仪器仪表子行业略跑赢整个机械，电气设备子行业则以跑输整个机械约5个点垫底。按具体的下游应用领域分类看，工程机械、铁路设备、煤炭机械、船舶制造等主要细分板块亦表现萎靡，均出现不同程度的下跌。个股层面，在申万划定的316只机械股中，剔除ST及*ST的公司，跑赢沪深300指数的有69只，而实现正收益的仅12只。

    内外双驱造就过去辉煌

    内需方面，过去10年，我国的机械工业总产值在国内基建快速推进、工业化及城镇化率不断提升的背景下以25.3%的高复合增长率持续增长，与此同时，固定资产投资的设备工具支出是在以年均24%的复合增长率增长。以房地产、“铁公基”、重工业扩张投资为主的大资本投资项目在拉动设备需求方面功不可没。

    外需方面，国际经济环境的欣欣向荣以及中国在世界工厂角色上的成功扮演，进一步成就了国内机械行业外延式的增长模式。改革开放以来，中国的出口额保持着平均23.4%的年增长率，总出口额中约有90%被亚洲、欧洲、北美三个地区消化，亚洲地区又占到其中约五成，主要国家和地区则包括香港(30%)、日本(18%)、韩国(9%)、印度(6%)、台湾(5%)等。而最近十年，出口额占GDP的比重从2001年的20%提高到2007年的35%，后因全球经济危机又回落到2011年的25%。中国的出口产品中，机械及运输设备的比重也由2001年的35.7%提升至2010年的49.5%。

    外需不振催化国内结构调整

    但是，依靠过度超前的下游投资支出拉动和劳动力要素成本优势的粗放式增长是不可持续的，对于需要长期技术积累的装备制造业更是如此。2008年经济危机的爆发成为中国政府主动调整原先经济发展模式的催化剂，促使我国的经济增长方式从依靠投资和出口拉动向消费、服务型和新兴产业转变，以突破既有的生产可能性边界、形成内生的长期可持续增长。

    国内与国际需求的同时调整，对机械行业形成了明显的压力。

    从近两年的基础设施及固定资产投资数据看，房地产投资、铁路投资、公路投资、港口投资、城镇固定资产投资等的同比增速都出现下滑。经济危机发生后，海外需求迅速收缩，对我国机械设备的出口造成了严重影响。截至2011年年底，美国经济尚在底部徘徊，欧洲经济形势仍不明朗，考虑到各新兴经济体与欧美经济都有着较紧密的联系，因此对全球市场的需求复苏并不能过于乐观。据瑞银证券的报告数据显示，2010年下半年起，中国机械设备的实际出口增速出现趋势性下滑。

    事实上，从一些制造业的公开数据来看，2009年末起，机械设备的需求便已出现拐点。而当前制造业的产成品库存已经超过2008年危机时的最高水平；同时新订单、新出口订单以及生产PMI均在持续下滑。因此，未来一段时期，制造业仍将经历去库存与单位产品折旧摊销被动增加的过程。不过，积极的看法是——“现在已经最糟了，至少未来不会更坏”。

    投资重点随需求调整而变

    综合当前国内外一系列因素考虑，我们对机械各子行业未来的大致判断是：从下游需求的调整情况看，“十二五”甚至更长时期，机械设备各子行业的景气度将受到政府调控的影响，发生结构性变化：

    第一，工程机械、铁路设备的国内需求高增长已一去不复返，未来将向平稳增长过渡，整体估值中枢将下移，关注点在政策放松。当然，尽管工程机械、铁路设备行业的激进增长已经成为过去，开始过渡至平稳、理性的成熟发展期，但长期价值投资者而言，目前的估值水平正处于相对较低水平，是较理想的长期价值投资介入机会；

    第二，航空、船舶制造受制于全球经济复苏的快慢以及运力的阶段性扩张情况。目前客货运需求仍相对萎缩以及前期运力扩张过快使得其基本面向上的动力不足，不具备明显的投资机会，关注点在于军工资产整合推进相关的个股；

    第三，电网公司“十二五”投资大步推进，设备需求处于景气上行周期，同时，主要原材料的成本压力也将进一步释放，电气设备细分子板块将受益于以上两点，关注点在电网智能化、特高压项目推进及农网改造；

    第四，能源需求持续快速增长而供应已相对紧缺，在“保煤、稳油、增气、发展新能源”的思路下，符合“开源、节流”原则相关的产业链条可成为重要投资线索。我们认为油气产业链及工业节能领域将成为机械行业的新看点。